永辉超市(601933)聚焦云超核心业务，供应链迭代加深商品护城河

　　公司于4月26日发布2018年年报和2019年一季报，实现营业总收入705亿元，同比增长20.35%，归属于上市公司股东的合并净利润14.80亿元，同比减少18.52%;2019年Q1公司实现营业收入222.36亿元，同比提升18.48%，归母净利润11.24亿元，同比增长50.28%。

　　事件点评

　　全国扩张巩固渠道优势，聚焦云超做强到家业务。2018年公司积极调整战略，转让部分云创股份，成立合资公司梳理整合彩食鲜板块，专注发力核心超市业务，将原云超一、二集群的超市业务进行合并管理，重新分成十大战区，目前在福建、重庆等24个省市已有708家连锁超市，全面覆盖一至六线城市，2018年全年实现新开门店135家，完成年初下达的开店任务。

　　2019年Q1公司新开超市21家，Mini店93家，签约绿标店27家和Mini店146家。重庆和福建作为发展较成熟的区域，依然为公司收入和利润做出了最大的贡献;四川的收入和利润已全面超过北京，成为公司第三大省;浙江开店势头依然强劲，全年21家新店高居榜首;2017年新进的江西省、湖北省，取得2018年单月均盈利的优异成绩。

　　线上业务方面，2018年超市到家业务已覆盖20个省区的88个城市，共计490家门店为消费者提供到家服务，已发展300万会员，实现销售额16.8亿元，占比2.4%，同比提高1.5%。其中京东到家连接公司超市门店330家，同比新增95家。同时公司着力打造自营到家模式的永辉生活APP，与互联网巨头合作快速拓展线上业务，强化线上场景服务能力。

　　18年毛利率稳健提升，期间费用率显著增长。2018年公司主营业务毛利率为17.12%(+0.72pct)，分产品看，毛利率提升受生鲜及加工品类影响较大，该项毛利率14.86%(+1.32pct)，而食品用品毛利率小幅提升至19.23%(+0.23%)。

　　分区域看，公司毛利率位居前三的区域是广东大区(18.99%)、福建大区(18.74%)、渝鄂湘大区(17.93%)，而毛利率同比提升前三的区域则是广东大区(+1.58pct)、陕宁大区(+1.42pct)、福建大区(+1.23pct)，唯一毛利率减少的区域是桂云贵大区(-0.19pct)，其中云南、广西区域门店属于新兴培育期，需要促销支持，一定程度上影响到毛利率。

　　2018年公司期间费用率达20.87%(+3.54pct)，其中销售费用提升36.78%，职工薪酬、房租物业水电及折旧摊销均提升明显;管理费用提升68.84%，主要受到股权激励的当期费用增加影响，这两项费用大幅提升是造成2018年净利润同比下滑的主要原因，基于此2019年公司主要战略目标转向节能增效。

　　19Q1毛利率同比下滑，管理费用减少影响费用率降低。

　　2019Q1公司主营业务毛利率为17.48%(-0.63pct)，除晋冀豫(+0.65pct)和陕宁(+1.67pct)大区毛利率同比提升以外，其余八大区域毛利率均呈不同程度的减少，变动幅度较大的区域有江浙沪(16.06%，-1.48pct)、福建(18.52%，-1.01pct)、京津及东三省大区(15.92%，-0.97pct)，可能是受销售费用同期增幅(+16.19%)较大及租金人力等成本持续提升的影响。

　　综合来看2019Q1公司营收同比提升18.48%，受本期员工股权激励费用减少导致管理费用同比降低30.3%的影响，期间费用率较去年同期降低1.66pct至16.63%，绝对值上期间费用同比提升仅7.72%，导致公司归母净利润提升50.28%。

　　供应链迭代加深商品护城河，科技创新助力数字化转型。2018年永辉超市物流中心已覆盖全国17个省市，总运作面积45万平。公司供应链围绕“品质、品牌、源头”三个原则，聚焦核心商品，发展战略合作厂商，商品资源产地化，全面搭建生态组织与生态供应链，打造更具柔性的供应链体系，形成全国、省区、地方供应链互补，2018年实现自有品牌及品质定制销售16亿元。

　　彩食鲜主营收入24亿元，已在重庆、北京、福建、四川、安徽、江苏6个省市建立永辉生鲜中央工厂，覆盖405家超市门店，并为262家企业单位提供福利团购服务。2018年是永辉的科技转型年，大科技部以助力业务创新为核心，推动“科技永辉、数字赋能”的数字化转型战略的实施，致力于零售业务线上线下的解决方案创新应用，同时围绕在线化、云化等数字化能力全面展开创新探索，为业务的下一步的发展夯实科技基础。

　　投资建议

　　公司坚持以智能中台为基础打造食品供应链的平台型企业，加深商品护城河，在全国稳步扩张的同时保证大部分地区盈利，同时以合伙人制度+赛马机制搭建创业平台，我们看好公司整合原云超一二集群后聚焦超市主营业务，回归本源节能增效的能力，预计2019-2021年EPS分别为0.23/0.37/0.40元，对应公司4月26日收盘价9.27元，2019-2021年PE分别为40.1X/25.4X/23.0X，给予“增持”评级。

　　存在风险

　　宏观经济增速放缓;新业态业务提速影响业绩;拓展新区短期亏损风险。